1.1 對(duì)華政策：從加征關(guān)稅到科技制裁，中美關(guān)系波折前行

特朗普 1.0 時(shí)代，中美兩國(guó)博弈局勢(shì)反復(fù)，有摩擦升級(jí)也有階段性緩和，期間對(duì)華限制手段主要在外貿(mào)和科技兩方面。外 貿(mào)方面，2017 年 8 月美國(guó)對(duì)華發(fā)起 301 調(diào)查，此后在 2018 年 7 月-2019 年期間，共對(duì)四類清單合計(jì)約 3700 億美元商品 加征關(guān)稅，包括初級(jí)金屬、機(jī)械設(shè)備、電機(jī)及電氣設(shè)備等，聲稱旨在保護(hù)美國(guó)相關(guān)產(chǎn)業(yè)?？萍挤矫?，美國(guó)政府限制美國(guó)企 業(yè)向中國(guó)重要科技企業(yè)、芯片公司等供應(yīng)技術(shù)、軟件、關(guān)鍵零部件等。

美國(guó)上一輪對(duì)華加征關(guān)稅政策涉及 6 成以上自中國(guó)進(jìn)口商品，平均關(guān)稅稅率由 3%升至 19%-21%左右。如上所述，美國(guó) 2018-2019 年共對(duì)約 3700 億美元自中國(guó)進(jìn)口的商品加征關(guān)稅，據(jù)彼得森國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所（Peterson Institute for International Economics，簡(jiǎn)稱 PIIE）的測(cè)算，這導(dǎo)致美國(guó)對(duì)進(jìn)口中國(guó)商品的平均關(guān)稅稅率自 2018 年初的 3%大幅提升至 2019 年 9 月 21%左右的高點(diǎn)；后于 2020年 3 月開始降至 19.3%附近，仍處于較高水平。分不同商品類別來看，USTR 和 PIIE 的統(tǒng)計(jì)顯示，美國(guó)對(duì)部分消費(fèi)電子產(chǎn)品、汽車零部件、集成電路、家具等加征 25%關(guān)稅，對(duì)服裝、鞋類、鋰電池（含 電動(dòng)汽車用電池）等加征 7.5%關(guān)稅，對(duì)筆記本電腦和顯示器、手機(jī)、電子游戲機(jī)、玩具等暫未加征關(guān)稅。

1.2 我國(guó)經(jīng)濟(jì)：短期經(jīng)濟(jì)增速有所回落，長(zhǎng)期出口結(jié)構(gòu)迎調(diào)整

上一輪貿(mào)易戰(zhàn)期間，關(guān)稅對(duì)我國(guó)出口和經(jīng)濟(jì)的拖累更多體現(xiàn)在 2019 年，總出口增速降至 0 附近，實(shí)際 GDP 增速較 2017 年降低 0.9pct?？偭可峡?，上一輪中美貿(mào)易戰(zhàn)期間我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)斜率邊際放緩，2017-2019 年實(shí)際 GDP 同比增速分別為 6.9%、6.7%、6.0%，貨物和服務(wù)凈出口對(duì)實(shí)際 GDP 增速的拉動(dòng)分別為 0.3%、-0.5%、0.8%。出口方面，2018 年對(duì)美出 口有一定的搶出口效應(yīng)，而關(guān)稅對(duì)出口的拖累更多體現(xiàn)在 2019 年，2017-2020 年每年出口額分別為 22633 億、24867 億、 24995 億、25900 億美元，同期對(duì)美出口額分別為 4298 億、4784 億、4187 億、4518 億美元。從出口增速變化來看， 2018 年總出口規(guī)模同比增長(zhǎng) 9.87%，較 2017 年提升 2pct，對(duì)美出口增速更高，同比增長(zhǎng) 11.3%，較 2017 年小幅回落 0.2pct；2019 年總出口規(guī)模同比增長(zhǎng)僅 0.5%，低于 2017 年增速 7.4pct，對(duì)美出口增速降至-12.5%，低于 2017 年 24pct。

分商品看，加征關(guān)稅清單中的商品對(duì)美出口普遍下滑，其中，家具寢具、鐵道車輛及軌道裝置、皮革制品、鋁及其制品、 橡膠及其制品、珠寶貴金屬等商品對(duì)美出口規(guī)模和對(duì)美依存度下滑幅度均相對(duì)較多。第一，從 2019 年對(duì)美出口規(guī)模相比 2017 年規(guī)模的絕對(duì)水平變化來看，機(jī)械器具類商品對(duì)美出口額減少約 52 億美元，家具寢具、鐵道車輛及軌道裝置、皮革 制品、珠寶貴金屬、鋁及其制品下降幅度平均在 10 億-17 億美元，橡膠及其制品、車輛及其零附件、電機(jī)電氣設(shè)備下降幅 度平均在 7 億-9 億美元。第二，從 2019 年各類商品對(duì)美出口額相比 2017 年出口額的變化斜率來看，降速較大的商品包括 肥料、動(dòng)物毛織物/皮革/木漿纖維等輕工業(yè)品、鐵道車輛及軌道裝置、珠寶貴金屬制品、礦物材料制品等，平均降速在 35%-90%左右。第三，從 2019 年各類商品對(duì)美出口依存度相比 2017 年變化來看，對(duì)美依存度降幅較大的商品包括藝術(shù) 收藏品、鐵道車輛及軌道裝置、珠寶貴金屬制品、軟木及軟木制品、礦物材料制品、精油及香膏、鋁及其制品、皮革制品、 橡膠及其制品、家具等，平均下降幅度在 5-21pct。

對(duì)應(yīng)看 A 股上市公司整體海外業(yè)務(wù)收入并未受到明顯影響，結(jié)構(gòu)上，30 個(gè)細(xì)分制造業(yè)中有 11 個(gè)行業(yè) 2019 年海外營(yíng)收占 比較 2017 年小幅下滑。從 A 股上市公司海外營(yíng)收來看，按證監(jiān)會(huì)制造業(yè)分類看，2019 年制造業(yè)上市公司整體實(shí)現(xiàn)海外業(yè) 務(wù)收入 3.32 萬億元，較 2017 年增長(zhǎng) 33%，海外收入占總營(yíng)收比重較 2017 年提升 1.5pct。具體看細(xì)分行業(yè)，同期木材加 工業(yè)、橡膠和塑料制品業(yè)、專用設(shè)備制造、食品制造、儀器儀表制造、紡織行業(yè)的海外收入占比下滑 1-2pct，皮革/毛皮/羽 毛及其制品和制鞋業(yè)的海外業(yè)務(wù)收入占比提升 9pct，電氣機(jī)械和器材制造業(yè)、汽車制造業(yè)、家具制造業(yè)、紡織服裝和服飾 業(yè)、化學(xué)纖維制造業(yè)的海外業(yè)務(wù)收入占比平均提升 2-4pct。

從中長(zhǎng)期來看，中美貿(mào)易戰(zhàn)及逆全球化傾向抬頭，驅(qū)動(dòng)了后續(xù)數(shù)年中國(guó)出口結(jié)構(gòu)的調(diào)整。中美貿(mào)易戰(zhàn)后，中國(guó)開始通過拓 展更大范圍、更寬領(lǐng)域、更深層次的對(duì)外開放，以及持續(xù)推進(jìn)共建“一帶一路”戰(zhàn)略，來應(yīng)對(duì)全球貿(mào)易保護(hù)主義和逆全球 化趨勢(shì)的逐漸抬頭；再加上新冠疫情爆發(fā)之后，全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈重構(gòu)的趨勢(shì)推動(dòng)了我國(guó)部分制造業(yè)企業(yè)向外轉(zhuǎn)移，加速 了“出海”步伐。這些都推動(dòng)了我國(guó)出口結(jié)構(gòu)的深度調(diào)整：從 2017 年至今，我國(guó)對(duì)美國(guó)、歐盟、日本等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的出口 占比呈現(xiàn)趨勢(shì)性回落，對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家和地區(qū)1的出口占比趨勢(shì)性提升。以中國(guó)對(duì)不同國(guó)家/地區(qū)出口額占同期中國(guó) 總出口額比重衡量中國(guó)對(duì)某國(guó)/地區(qū)的出口依存度，截至 2024 年 10 月底，2024 年中國(guó)對(duì)美出口依存度降至 14.6%，較 2017 年下降 4.4pct；對(duì)歐盟、日本的出口依存度分別降至 14.6%、4.3%，分別較 2017 年下降 1.8pct、1.8pct；對(duì)“一帶 一路”沿線國(guó)家和地區(qū)的出口依存度升至 45.6%，較 2017 年大幅提升 17.6pct，其中，對(duì)東盟的出口依存度升至 16.1%， 較 2017 年提升 3.8pct。

1.3 A 股表現(xiàn)：市場(chǎng)反應(yīng)從敏感到鈍化，消費(fèi)+制造成長(zhǎng)相對(duì)占優(yōu)

A 股在貿(mào)易戰(zhàn)期間短期受到事件沖擊，反應(yīng)從敏感到鈍化，逐漸體現(xiàn)出“以我為主”的特征。我們考察短期事件發(fā)生當(dāng)日、 五日內(nèi)及一段時(shí)間的漲跌幅，得出結(jié)論如下：在貿(mào)易戰(zhàn)爆發(fā)早期，A 股市場(chǎng)的短期表現(xiàn)受中美關(guān)系影響明顯。2018 年2019 年 6 月期間，3 輪中美關(guān)系緊張期 A 股主要市場(chǎng)指數(shù)普遍調(diào)整，3 輪緩和期市場(chǎng)指數(shù)普遍上漲，且創(chuàng)業(yè)板指波動(dòng)更大。 在貿(mào)易戰(zhàn)中后期，A 股的反應(yīng)逐漸鈍化，波幅收斂。自 2019 年 7 月以來，事件發(fā)生 T 日 A 股短期反應(yīng)幅度均值有所收斂， T+5 日以及階段累計(jì)漲跌幅甚至有逆勢(shì)表現(xiàn)，特別是創(chuàng)業(yè)板指在 2019 年 8 月、2020年 5月 16 日-2020 年底兩次中美關(guān)系 緊張期均有正收益，分別累計(jì)上漲 2.6%、39.6%，國(guó)產(chǎn)替代與自主可控重要性抬升背景下，新興成長(zhǎng)表現(xiàn)更為占優(yōu)。

從申萬一級(jí)行業(yè)的表現(xiàn)來看，食品飲料行業(yè)整體領(lǐng)先，家用電器、電子、計(jì)算機(jī)、通信行業(yè)在緩和階段向上彈性更大，電 力設(shè)備、國(guó)防軍工、醫(yī)藥生物等行業(yè)有相對(duì)韌性。具體來看： 一是國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)背景下，食品飲料行業(yè)有明顯的穿越周期的屬性，其在中美關(guān)系緊張、緩和階段的平均收益率分別為 19%、9%，相對(duì)上證指數(shù)（下同）的超額收益分別為 19%、13%，2020 年第五輪關(guān)系緊張期間食品飲料行業(yè)大幅上漲 69% 對(duì)歷史平均收益彈性有一定的放大效應(yīng)，但剔除統(tǒng)計(jì)后并不影響結(jié)論；家用電器行業(yè)雖部分受到美國(guó)加征關(guān)稅影響，但自 2019 年 8 月以來逐漸脫敏，在中美關(guān)系緊張、緩和階段的平均收益率分別為5%、13%。 二是產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)型升級(jí)背景下，先進(jìn)制造板塊也有一定的韌性，國(guó)防軍工、電力設(shè)備行業(yè)在中美關(guān)系緊張階段的收益率分別 為 5%、7%，在中美關(guān)系緩和階段的收益率分別為 3%、8%。 三是電子、計(jì)算機(jī)、通信為代表的 TMT 行業(yè)表現(xiàn)波動(dòng)較大，其在中美關(guān)系緊張階段平均漲跌幅分別為-2%、-5%、-11%， 在中美關(guān)系緩和階段平均漲跌幅分別為 16%、10%、9%；其中，電子行業(yè)自 2019 年 8 月以來對(duì)中美關(guān)系的反應(yīng)逐漸鈍化， 更加強(qiáng)調(diào)“國(guó)產(chǎn)替代”和“自主可控”，其在 2019 年 8 月、2020 年 5 月 16 日-2020 年底兩次階段性關(guān)系緊張期均有正收 益，區(qū)間收益率分別為 4%、21%。 四是環(huán)保、建筑裝飾、紡織服飾、鋼鐵等行業(yè)整體表現(xiàn)相對(duì)落后，其在中美關(guān)系緊張階段平均漲跌幅分別為-11%、-10%、 -10%、-2%，在中美關(guān)系緩和階段平均漲跌幅分別為 1%、2%、4%、-3%。

從細(xì)分制造業(yè)表現(xiàn)來看，食飲類制造表現(xiàn)領(lǐng)先，化纖制造、電氣機(jī)械和器材制造行業(yè)相對(duì)穩(wěn)健，農(nóng)副食品加工、計(jì)算機(jī)通 信和電子設(shè)備等行業(yè)波動(dòng)較大。具體看 WIND 證監(jiān)會(huì)二級(jí)行業(yè)（制造業(yè)大類）指數(shù)表現(xiàn)：第一，食品加工業(yè)雖然海外業(yè)務(wù) 收入占比有所下滑，但內(nèi)需消費(fèi)支撐下，整體股價(jià)表現(xiàn)相對(duì)領(lǐng)先，WIND 證監(jiān)會(huì)食品制造指數(shù)在中美關(guān)系緊張階段平均收 益率為 13%，僅次于 WIND 證監(jiān)會(huì)飲料和精制茶制造指數(shù)。第二，化纖制造、電氣機(jī)械和器材制造等行業(yè)也有穩(wěn)健表現(xiàn)， WIND 證監(jiān)會(huì)化纖制造指數(shù)、WIND 證監(jiān)會(huì)電氣機(jī)械和器材制造指數(shù)在中美關(guān)系緊張階段平均收益率分別為 9%、6%，在 中美關(guān)系緩和階段平均收益率分別為 8%、11%。第三，農(nóng)副食品加工、計(jì)算機(jī)通信和電子設(shè)備、印刷和媒介等行業(yè)表現(xiàn)隨 中美關(guān)系反復(fù)而有較大波動(dòng)，三個(gè)行業(yè)對(duì)應(yīng)的 WIND 證監(jiān)會(huì)行業(yè)指數(shù)在中美關(guān)系緊張階段平均收益率均為負(fù)，分別為-1%、 -2%、-9%，但在中美關(guān)系緩和時(shí)反彈彈性也較高，平均收益率分別為 21%、13%、13%。第四，皮革制鞋、紡織、紡織 服裝服飾、通用設(shè)備、木材加工行業(yè)相關(guān) WIND 指數(shù)在中美關(guān)系緊張階段表現(xiàn)較弱，平均下跌 3%-13%不等，且在中美緩 和階段平均收益率排名靠后；另外，黑色金屬、橡膠塑料行業(yè)指數(shù)在中美關(guān)系緩和階段平均跌幅最大。

2024 年美國(guó)總統(tǒng)選舉塵埃落定，特朗普勝選，共和黨橫掃兩院。2024 年 11 月 6 日，特朗普宣布在 2024 年總統(tǒng)選舉中獲 勝。國(guó)會(huì)選舉中，共和黨分別以 53 票掌握參議院、218 票掌握參議院。特朗普獲勝+共和黨橫掃兩院情形下，特朗普三權(quán) 歸一，施政阻礙減少，全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性增加。近期，特朗普已開始為組建新內(nèi)閣做準(zhǔn)備，提名包括相對(duì)偏鷹的馬爾 科·盧比奧（國(guó)務(wù)卿）、邁克·沃爾茨（國(guó)家安全事務(wù)助理）、霍華德·盧特尼克（商務(wù)部長(zhǎng)）等，并且宣布美國(guó)企業(yè)家埃 隆·馬斯克與維韋克·拉馬斯瓦米將領(lǐng)導(dǎo)新的政府效率部門，或?qū)⑼苿?dòng)政府開支削減。

2.1 政策主張：對(duì)內(nèi)減稅、對(duì)外加稅，繼續(xù)推動(dòng)制造業(yè)回流美國(guó)

本輪特朗普競(jìng)選主張整體延續(xù)上一輪執(zhí)政基調(diào)，聚焦對(duì)內(nèi)減稅、對(duì)外加稅，推動(dòng)制造業(yè)回流美國(guó)。具體來看： 第一，對(duì)內(nèi)減稅方面，特朗普本輪競(jìng)選主張將上一輪任期中實(shí)施的《減稅與就業(yè)法案》（TCJA）永久化，降低國(guó)內(nèi)企業(yè)所 得稅率至 15%，取消對(duì)小費(fèi)征稅等。其在上一輪任期中已部分兌現(xiàn)對(duì)個(gè)人和企業(yè)減稅的主張，將美國(guó)企業(yè)所得稅率由 15%-35%的累計(jì)所得稅率調(diào)整至 21%的單一稅率。 第二，財(cái)政支出方面，特朗普本輪依舊主張減少政府開支以緩解債務(wù)壓力。其在上一輪任期中削減了環(huán)境保護(hù)局、國(guó)務(wù)院等部門預(yù)算，但也增加了國(guó)防部、國(guó)土安全部、退伍軍人事務(wù)部的預(yù)算，整體維持了較高的財(cái)政預(yù)算水平。 第三，產(chǎn)業(yè)發(fā)展方面，特朗普本輪仍然主張推動(dòng)再工業(yè)化與制造業(yè)回流，擴(kuò)大石油和天然氣開采。在上一輪任期中，其實(shí) 際推動(dòng)美國(guó)退出了巴黎氣候協(xié)定，廢除了奧巴馬的《清潔能源計(jì)劃》，同時(shí)推出《美國(guó)國(guó)家能源計(jì)劃》，增加本土能源開采。 第四，貿(mào)易關(guān)稅方面，特朗普本輪主張對(duì)全球加征關(guān)稅 10%、取消部分國(guó)家的最惠國(guó)待遇等。其在上一輪任期中整體維持 “美國(guó)優(yōu)先”、“逆全球化”的政策基調(diào)，推出北美自貿(mào)協(xié)定，對(duì)中國(guó)、加拿大、墨西哥等地出口的部分商品加征了關(guān)稅。 第五，對(duì)于中國(guó)出口商品加征關(guān)稅方面，目前市場(chǎng)普遍認(rèn)為可能主要有三個(gè)渠道，即對(duì)全球商品加征 10%關(guān)稅、取消中國(guó) 最惠國(guó)待遇、對(duì)中國(guó)商品關(guān)稅稅率升至 60%。其中，總統(tǒng)決定權(quán)最大的渠道是在此前 301 調(diào)查的基礎(chǔ)上、繼續(xù)對(duì)相關(guān)商品 加征關(guān)稅；對(duì)于不在關(guān)稅清單內(nèi)但已經(jīng)在 301 調(diào)查里覆蓋的商品，需要再舉行聽證會(huì)；而對(duì)全球商品加征關(guān)稅和取消最惠 國(guó)待遇則需要國(guó)會(huì)兩院審議通過。

2.2 對(duì)華影響：經(jīng)濟(jì)影響整體可控，A 股短期擾動(dòng)不改長(zhǎng)期“以我為主”

總量上看，海外研究機(jī)構(gòu)測(cè)算特朗普本輪關(guān)稅政策對(duì)中國(guó)實(shí)際 GDP 增速的拖累幅度平均在 0.2-1個(gè)百分點(diǎn)左右，對(duì)美國(guó)實(shí) 際 GDP 增速的拖累幅度平均在 0.1-0.4個(gè)百分點(diǎn)左右，對(duì)美國(guó)通脹的影響平均增加 0.25-0.6個(gè)百分點(diǎn)左右。借鑒歷史經(jīng)驗(yàn)， 上一輪中美貿(mào)易戰(zhàn)雖然拖累 2019 年總出口增速降至 0 附近，但對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的總體影響相對(duì)可控，2019 年經(jīng)濟(jì)增速較 2017 年下降 0.9pct 至 6.0%?？紤]到目前中國(guó)出口結(jié)構(gòu)已有明顯調(diào)整，對(duì)美出口依存度已自 2017 年的 19%降至目前 14.6% （截至 2024年 10 月底），美國(guó)對(duì)華加征關(guān)稅的邊際影響將有所弱化。對(duì)于特朗普 2.0 主張的三種對(duì)外加征關(guān)稅政策，PIIE 的研究測(cè)算顯示：1）對(duì)全球加征 10%關(guān)稅對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和通脹影響最大，對(duì)中國(guó)實(shí)際 GDP 增速最大單年影響幅度約0.25pct；2）取消中國(guó)最惠國(guó)待遇，對(duì)中國(guó)實(shí)際 GDP 增速最大單年影響幅度約-0.6pct，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和通脹影響相對(duì)較小； 3）對(duì)中國(guó)商品全面征稅 60%，對(duì)中國(guó)實(shí)際 GDP 增速最大單年影響幅度約-1pct，對(duì)美國(guó)實(shí)際 GDP 增速最大單年影響幅度 約-0.2pct，對(duì)美國(guó)通脹最大單年影響幅度約+0.4pct。

分出口商品看，特朗普 2.0 時(shí)代，重點(diǎn)關(guān)注關(guān)稅政策對(duì)家具/羽絨制品/玩具游戲運(yùn)動(dòng)品等家用輕工類消費(fèi)品、藥品、光學(xué)設(shè) 備、車輛及零配件等商品對(duì)美出口的潛在影響。目前尚不明確本次特朗普上任后具體如何實(shí)現(xiàn)其競(jìng)選主張，僅從邏輯推演 出發(fā)，如果全面加征關(guān)稅，我國(guó)對(duì)美出口依存度較高的商品可能受到更多影響。在 2023 年中國(guó)對(duì)美出口額超過 10 億美元 的 36 類商品中（按 HS 2 位編碼分類），從中國(guó)對(duì)美出口依存度的視角來看，羽絨制品、書籍報(bào)紙、玩具游戲運(yùn)動(dòng)用品、 家具、帽類、針織服飾等家用輕工消費(fèi)品的對(duì)美出口依存度大于 20%，屬于較高水平；從中國(guó)對(duì)美出口依存度大于美國(guó)對(duì) 中進(jìn)口依存度的視角來看，藥品、精油及香膏、木制品、光學(xué)/照相/醫(yī)療設(shè)備、車輛及零配件、珍珠及貴金屬制品等商品的 中、美依存度差距較大，美國(guó)對(duì)其加征關(guān)稅可能對(duì)中國(guó)出口的影響程度大于美國(guó)進(jìn)口的影響程度。 進(jìn)一步拆分對(duì)美出口額較大的電氣類商品下面的細(xì)分類別，重點(diǎn)關(guān)注關(guān)稅政策對(duì)自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備、冰箱/空調(diào)/電視等家 電、電熱器、風(fēng)機(jī)風(fēng)扇、蓄電池、變壓器、發(fā)動(dòng)機(jī)零件、集成電路、軸承齒輪等商品的對(duì)美出口潛在影響。據(jù) Trade Map 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，在機(jī)械器具類商品（HS 84）中，2023 年對(duì)美出口額最大的細(xì)分商品為自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備類商品（HS 8471）， 出口額約 497 億美元，對(duì)美出口依存度約 22.6%；風(fēng)機(jī)風(fēng)扇、計(jì)算機(jī)設(shè)備零件、冰箱等制冷設(shè)備、空調(diào)、起重機(jī)零件、離 心機(jī)等商品對(duì)美出口額在 22 億-42 億美元左右，對(duì)美出口依存度接近 20%-26%左右；發(fā)動(dòng)機(jī)零件、洗碟機(jī)等、半導(dǎo)體設(shè) 備及零附件、軸承齒輪、組合機(jī)床等商品對(duì)美出口依存度也在較高水平，平均在 20%-30%左右。在電機(jī)電氣設(shè)備類商品 （HS 85）中，2023 年對(duì)美出口額最大的細(xì)分商品為蓄電池類商品（HS 8507），出口額約 410 億美元，對(duì)美出口依存度 約 27.4%；電熱器、電視機(jī)類商品對(duì)美出口額在 80 億美元以上，對(duì)美出口依存度分別約 39%、27%；電氣絕緣零件、集 成電路、車用照明/信號(hào)裝置、變壓器、電氣音響、視頻信號(hào)錄制設(shè)備、發(fā)電機(jī)組、平板/電視/雷達(dá)等專用零件等商品對(duì)美 出口依存度也在較高水平，平均在 24%-37%左右。

從長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)視角看，中國(guó)也將持續(xù)支持產(chǎn)業(yè)鏈自主可控能力提升，加大對(duì)科技創(chuàng)新、關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)的支 持力度，促進(jìn)各類先進(jìn)生產(chǎn)要素向新質(zhì)生產(chǎn)力集聚?？v然美國(guó)對(duì)我國(guó)外貿(mào)和科技企業(yè)發(fā)展提出種種限制，但國(guó)內(nèi)企業(yè)加大創(chuàng)新研發(fā)的步伐并未停止，近年 來在芯片、5G、航空航天等重點(diǎn)領(lǐng)域已取得一系列突破性進(jìn)展，比如，我國(guó)自主研制的國(guó)產(chǎn)大飛機(jī) C919 已經(jīng)正式運(yùn)營(yíng)載 客，華為已推出其自主研發(fā)的麒麟芯片、其鴻蒙操作系統(tǒng)也持續(xù)迭代更新等等。展望未來，我國(guó)也將持續(xù)深入實(shí)施創(chuàng)新驅(qū) 動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略，2024 年 7 月召開的二十屆三中全會(huì)審議通過的《中共中央關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革 推進(jìn)中國(guó)式現(xiàn)代化的決 定》提出，“高質(zhì)量發(fā)展是全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家的首要任務(wù)”“健全因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力體制機(jī)制”“促進(jìn)各類 先進(jìn)生產(chǎn)要素向發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力集聚”“加強(qiáng)關(guān)鍵共性技術(shù)、前沿引領(lǐng)技術(shù)、現(xiàn)代工程技術(shù)、顛覆性技術(shù)創(chuàng)新，加強(qiáng)新領(lǐng)域 新賽道制度供給，建立未來產(chǎn)業(yè)投入增長(zhǎng)機(jī)制，完善推動(dòng)新一代信息技術(shù)、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端 裝備、生物醫(yī)藥、量子科技等戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策和治理體系，引導(dǎo)新興產(chǎn)業(yè)健康有序發(fā)展”。

對(duì)于 A股市場(chǎng)，借鑒歷史經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為中美關(guān)系反復(fù)可能對(duì) A股有短期階段性擾動(dòng)。不過，外部風(fēng)險(xiǎn)已在我國(guó)政策制定 的考慮范圍內(nèi)，當(dāng)前我國(guó)對(duì)美出口依存度也較上一輪貿(mào)易戰(zhàn)期間有所下降，長(zhǎng)期建議更多聚焦“以我為主”。一方面，從 長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型視角看，目前我國(guó)在引導(dǎo)各類資源向新質(zhì)生產(chǎn)力集聚，今年以來證監(jiān)會(huì)已先后發(fā)布“科創(chuàng)十六條”、“科創(chuàng)板 八條”、“并購(gòu)六條”等政策支持科技創(chuàng)新培育，長(zhǎng)期建議關(guān)注以新質(zhì)生產(chǎn)力和先進(jìn)制造業(yè)為代表的成長(zhǎng)風(fēng)格、資本市場(chǎng)并 購(gòu)重組以及國(guó)企改革相關(guān)的主題機(jī)會(huì)；另一方面，外部擾動(dòng)下，國(guó)內(nèi)有望加碼更多內(nèi)需刺激政策，待政策效果顯現(xiàn)及估值 持續(xù)消化后，內(nèi)需消費(fèi)板塊的投資機(jī)會(huì)也有望增加。

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