事件：2024年5月20日，全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心公布新版LPR報(bào)價(jià)：1年期品種報(bào)3.45%，上月為3.45%；5年期以上品種報(bào)3.95%，上月為3.95%。

　　解讀如下：

　　一、5月兩個(gè)期限品種的LPR報(bào)價(jià)保持不變，符合市場(chǎng)普遍預(yù)期。

　　LPR報(bào)價(jià)由MLF操作利率和報(bào)價(jià)加點(diǎn)共同決定。5月MLF操作利率不變，這意味著當(dāng)月LPR報(bào)價(jià)的基礎(chǔ)保持穩(wěn)定，已在很大程度上預(yù)示當(dāng)月LPR報(bào)價(jià)不會(huì)發(fā)生變化。影響報(bào)價(jià)加點(diǎn)的因素方面，受年初以來(lái)信貸投放力度較為溫和，政府債券發(fā)行節(jié)奏偏緩等因素影響，當(dāng)前銀行間流動(dòng)性偏于充裕，4月1年期商業(yè)銀行（AAA級(jí)）同業(yè)存單到期收益率均值降至2.11%，已明顯低于2.50%的MLF操作利率；進(jìn)入5月，截至17日該指標(biāo)均值為2.09%。這意味著近期銀行在貨幣市場(chǎng)的批發(fā)融資成本明顯下降。同時(shí)，4月以來(lái)，又有一批中小銀行在下調(diào)存款利率，監(jiān)管部門也在叫?！笆止ぱa(bǔ)息”等高息攬儲(chǔ)現(xiàn)象，這意味著近期銀行各類資金成本都在不同程度下降。

　　不過(guò)最新數(shù)據(jù)顯示，主要受貸款利率較快下行影響，2023年末商業(yè)銀行凈息差已降至1.69%，首次跌破1.7%關(guān)口，且突破了《合格審慎評(píng)估實(shí)施辦法（2023年修訂版）》中自律機(jī)制合意凈息差1.8%的臨界值。而根據(jù)央行發(fā)布的數(shù)據(jù)，2024年一季度一般貸款利率、企業(yè)貸款利率和個(gè)人住房貸款利率分別較去年末下調(diào)0.08、0.02和0.28個(gè)百分點(diǎn)，僅票據(jù)利率出現(xiàn)上調(diào)。加之年初存量房貸利率也會(huì)跟進(jìn)2023年5年期以上LPR報(bào)價(jià)下調(diào)0.1個(gè)百分點(diǎn)，我們預(yù)計(jì)一季度銀行凈息差還在低位下行。這意味著盡管近期銀行各類資金成本下降，但報(bào)價(jià)行缺乏下調(diào)報(bào)價(jià)加點(diǎn)的動(dòng)力。

　　經(jīng)濟(jì)基本面方面，在出口回暖，穩(wěn)增長(zhǎng)政策前置發(fā)力帶動(dòng)下，一季度GDP同比增速達(dá)到5.3%，超出市場(chǎng)預(yù)期，也高于今年“5.0%左右”的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)。進(jìn)入4月，官方制造業(yè)和非制造業(yè)PMI指數(shù)有所回調(diào)，但都處于擴(kuò)張區(qū)間，當(dāng)月出口強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)，物價(jià)水平溫和回升，工業(yè)生產(chǎn)明顯加速，而受假日錯(cuò)期及南方多雨天氣影響，消費(fèi)和投資數(shù)據(jù)有所回落。總體上看，近期宏觀經(jīng)濟(jì)基本延續(xù)回升向上勢(shì)頭。由此，當(dāng)前處于政策效果觀察期，進(jìn)一步引導(dǎo)LPR報(bào)價(jià)下行的迫切性減弱。

　　二、受物價(jià)水平偏低影響，當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)實(shí)際融資成本偏高，著眼于提振宏觀經(jīng)濟(jì)總需求，未來(lái)LPR報(bào)價(jià)仍有可能跟進(jìn)MLF利率下調(diào)。

　　主要受上年同期價(jià)格基數(shù)走低，前期原油、黃金等海外定價(jià)商品漲價(jià)向國(guó)內(nèi)傳導(dǎo)等因素影響，4月CPI環(huán)比由負(fù)轉(zhuǎn)正，同比增速回升0.2個(gè)百分點(diǎn)至0.3%，而受需求不足影響，4月PPI環(huán)比降幅擴(kuò)大，同比降幅則因上年同期基數(shù)大幅下沉而收窄0.3個(gè)百分點(diǎn)至-2.5%?？傮w上看，當(dāng)前物價(jià)繼續(xù)處于偏低水平。綜合各類影響因素，短期內(nèi)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)上行態(tài)勢(shì)不明顯，PPI同比回正難度較大。這意味著未來(lái)一段時(shí)間物價(jià)水平和價(jià)格預(yù)期目標(biāo)（CPI為3.0%左右）相比仍有距離。一季度體現(xiàn)綜合物價(jià)水平的GDP平減指數(shù)為-1.1%，這意味著考慮物價(jià)因素，當(dāng)前企業(yè)和居民實(shí)際貸款利率仍然偏高。由此，下一步有必要通過(guò)下調(diào)LPR報(bào)價(jià)來(lái)引導(dǎo)名義貸款利率下行，緩解實(shí)際利率偏高的壓力。

　　5月17日央行等部門出臺(tái)下調(diào)房貸首付比，取消全國(guó)層面首套住房和二套住房商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率政策下限，下調(diào)公積金貸款利率，并設(shè)立3000億元保障性住房再貸款等舉措，同時(shí)監(jiān)管層明確鼓勵(lì)各地酌情以收回、收購(gòu)等方式妥善處置已出讓的閑置存量住宅用地，以幫助資金困難房企解困，商品房庫(kù)存較多城市，政府可以需定購(gòu)，酌情以合理價(jià)格收購(gòu)部分商品房用作保障性住房。由此，房地產(chǎn)行業(yè)供需兩端支持政策顯著加碼，預(yù)計(jì)會(huì)在短期內(nèi)對(duì)樓市起到顯著提振作用。不過(guò)，政策效果傳導(dǎo)到房地產(chǎn)投資端還需要一段時(shí)間。我們判斷，短期內(nèi)為鞏固經(jīng)濟(jì)回升向上勢(shì)頭，宏觀政策還將堅(jiān)持穩(wěn)增長(zhǎng)取向?？梢钥吹?，4月底中央政治局會(huì)議明確要求，下一步“要靈活運(yùn)用利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度，降低社會(huì)綜合融資成本”。這意味著貨幣政策在保持穩(wěn)健性的基調(diào)下，后期降息降準(zhǔn)都有空間。由此我們判斷，三季度LPR報(bào)價(jià)有可能跟進(jìn)MLF操作利率下調(diào)。

　　5月17日央行宣布，取消全國(guó)層面首套住房和二套住房商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率政策下限，各城市自主決定是否設(shè)定轄區(qū)內(nèi)各城市商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率下限及下限水平（如有）。這基本上意味著5年期以上LPR報(bào)價(jià)與房貸利率“脫鉤”。這有兩方面含義：一是未來(lái)類似今年2月的5年期以上LPR報(bào)價(jià)單獨(dú)下調(diào)的可能性變小，即無(wú)需再通過(guò)單獨(dú)下調(diào)5年期以上LPR報(bào)價(jià)的方式，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)施“定向降息”。二是未來(lái)房貸利率下調(diào)的大門已經(jīng)打開(kāi)，下調(diào)幅度將決定房地產(chǎn)行業(yè)何時(shí)實(shí)現(xiàn)企穩(wěn)回暖?？紤]到房貸利率自2022年開(kāi)始轉(zhuǎn)向，截至去年末累計(jì)下調(diào)1.66個(gè)百分點(diǎn)，即年均下調(diào)0.83個(gè)百分點(diǎn)，但未能止住樓市下行態(tài)勢(shì)，以及今年截至3月末，房貸利率下調(diào)0.28個(gè)百分點(diǎn)至3.69%，我們預(yù)計(jì)年內(nèi)房貸利率下調(diào)幅度將在0.5個(gè)百分點(diǎn)以上。

　　(本文作者介紹：清華大學(xué)公共管理學(xué)博士，東方金誠(chéng)首席宏觀分析師。)