原標(biāo)題：萬字重磅研判！

　　中國基金報記者 張燕北 孫曉輝

　　今年以來，A股持續(xù)調(diào)整，海外多國市場卻走出了牛市行情。

　　上半年，全球重要市場的股票指數(shù)表現(xiàn)較好，如納斯達(dá)克指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)、德國DAX指數(shù)漲幅分別為31.73%、27.19%和15.98%。 6月5日當(dāng)天,日本東京股票市場日經(jīng)225指數(shù)開盤后一度上揚至31941.23點,創(chuàng)1990年7月以來近33年的最高值。

　　受此帶動，QDII型基金業(yè)績不斷走高。QDII股票指數(shù)型基金指數(shù)上半年上漲8.67%，是今年上半年業(yè)績表現(xiàn)最好的基金類型，可謂是一枝獨秀。

　　展望下半年，美股及部分亞太股市走高的驅(qū)動因素有哪些？行情是否具有可持續(xù)性？在全球范圍內(nèi)，哪些市場及代表性細(xì)分領(lǐng)域更具投資價值？對此，中國基金報記者專訪了以下來自九家基金公司的基金經(jīng)理：

　　廣發(fā)基金國際業(yè)務(wù)部總經(jīng)理、廣發(fā)全球精選股票基金經(jīng)理 李耀柱

　　嘉實基金董事總經(jīng)理、嘉實美國成長基金經(jīng)理 張自力

　　博時基金指數(shù)與量化投資部 基金經(jīng)理 萬瓊

　　天弘標(biāo)普500、天弘中證中美互聯(lián)網(wǎng)、天弘納斯達(dá)克100指數(shù)基金經(jīng)理 胡超

　　浦銀安盛基金國際業(yè)務(wù)部副總經(jīng)理，浦銀安盛全球智能科技基金經(jīng)理 俞瑾

　　國富全球科技互聯(lián)混合基金經(jīng)理 狄星華

　　華泰柏瑞指數(shù)投資部總監(jiān)助理、納斯達(dá)克100ETF基金經(jīng)理 李沐陽

　　華寶基金國際業(yè)務(wù)部 趙啟元

　　摩根資產(chǎn)管理中國 高級基金經(jīng)理 張軍

　　上述受訪人士認(rèn)為，基本面超預(yù)期疊加估值擴張，導(dǎo)致美股迭創(chuàng)新高。國家間經(jīng)濟景氣變化與加息周期見頂則是部分亞太股市行情走高的主要驅(qū)動因素。

　　相較而言，美股科技股仍具有中長期配置價值。除了美國，歐洲、中國、日本、韓國等也將受益于本輪科技革命，中國、歐洲、日本的消費機會也值得關(guān)注。此外，隨著全球制造業(yè)會產(chǎn)業(yè)升級，中國的制造業(yè)以及一些東南亞國家也會有不錯的投資機會。

　　多因素致美股迭創(chuàng)新高

　　中國基金報記者：近期，美股迭創(chuàng)新高，主要驅(qū)動因素是什么？

　　李耀柱：導(dǎo)致本輪美股行情迭創(chuàng)新高的因素比較多，其中最重要的三點分別是宏觀預(yù)期的變化、代表性公司自身業(yè)績韌性、通用人工智能（AGI）引領(lǐng)的新一輪科技創(chuàng)新周期。

　　宏觀預(yù)期的變化主要表現(xiàn)為去年下半年主流預(yù)期是歐洲進入衰退及美國宏觀經(jīng)濟要進入衰退期、美聯(lián)儲持續(xù)加息提高無風(fēng)險利率、美國銀行危機可能擴散，以上因素一直壓制風(fēng)險資產(chǎn)的估值。但隨著美國加息周期到末端，我們認(rèn)為其最悲觀的時候已經(jīng)過去，風(fēng)險資產(chǎn)的估值有望繼續(xù)提升；個股業(yè)績方面，去年三、四季度增速環(huán)比下降，但公司的競爭力以及產(chǎn)品、服務(wù)并沒有隨之出現(xiàn)惡化，反而不斷加強，而且也在努力降本增效應(yīng)對短期的低迷期，同時依舊堅持對云計算、網(wǎng)絡(luò)安全、通用人工智能等有助于提高公司競爭力的資本開支和強勁投入，估值也變得具備吸引力。

　　通用人工智能帶來的科技革命是全球股市向上的核心原因，不僅是美股，全球股市都受益于這一科技趨勢。本輪人工智能周期中，算力成本下降和高性能算力芯片迭代超市場預(yù)期，并且在視覺、翻譯、廣告推薦等細(xì)分領(lǐng)域應(yīng)用也超預(yù)期。同時，以ChatGPT為代表的產(chǎn)品展示出的通用人工智能的力量被公眾所認(rèn)知，多個科技公司在辦公軟件、自動駕駛和內(nèi)容生成等領(lǐng)域使用人工智能技術(shù)都有明顯的效率提升。

　　當(dāng)前的人工智能趨勢是新科技革命的開啟，未來將推動全球生產(chǎn)效率大幅提升，未來數(shù)年內(nèi)通用人工智能將極大提升社會生產(chǎn)效率，我們認(rèn)為科技賦能人類生活，提升生產(chǎn)力的趨勢為不可逆的過程，只要科技能不斷提升效率，相關(guān)的公司也有望為投資者持續(xù)創(chuàng)造價值。

　　狄星華：今年主要是以科技股為代表的納斯達(dá)克指數(shù)表現(xiàn)優(yōu)異。經(jīng)過去年一年多的“擠泡沫”，科技股價格大幅下滑，估值更趨向合理。同時，宏觀方面，加息走向終點，海外消費端相對有韌性，表現(xiàn)出的結(jié)果是海外大市值科技股無論業(yè)績，還是全年給出的指引，都遠(yuǎn)高于年初的預(yù)期。

　　張自力：過去一段時間美股指數(shù)漲勢主要由一小部分市值較大的科技股票推動，其余大量股票表現(xiàn)欠佳。但在過去兩周左右的時間，這一情況發(fā)生了改變，美國股票市場漲幅開始擴散到更廣泛的行業(yè)和個股。目前，不僅是納斯達(dá)克指數(shù)和標(biāo)普500指數(shù)持續(xù)升破前期的震蕩格局，偏向傳統(tǒng)周期行業(yè)的道瓊斯指數(shù)，代表小票的羅素2000以及標(biāo)普500等權(quán)重指數(shù)均已經(jīng)先后突破前期的震蕩格局

　　實際上，標(biāo)普500的11個GICS行業(yè)中，除了能源行業(yè)，其余行業(yè)在過去5日均錄得上漲。盡管美聯(lián)儲盡最大努力來消耗經(jīng)濟活力，但企業(yè)盈利引擎實際上并沒有遭受重創(chuàng)。

　　萬瓊：年初時，市場普遍認(rèn)為2023年全球經(jīng)濟包括美國存在衰退風(fēng)險，股票市場的表現(xiàn)卻沒有如此悲觀，開年以來海外主要股市指數(shù)大多是上漲的，股市表現(xiàn)和經(jīng)濟預(yù)期背離，我們認(rèn)為有如下兩個原因：

　　首先,股市表現(xiàn)一般會領(lǐng)先基本面。全球股市在2022年普遍已經(jīng)歷了較大幅度下跌，可能已是對經(jīng)濟下行甚至衰退的提前反映。例如美國納斯達(dá)克指數(shù)2022年大跌33%，對比2008年金融危機大跌41%，回調(diào)比較充分；

　　其次，在全球缺乏增長動能背景下,投資者開始追逐確定性收益，預(yù)期高成長性的納指龍頭在AI革命趨勢的催化下，對美股的漲幅起到?jīng)Q定性作用。換句話說，產(chǎn)業(yè)周期戰(zhàn)勝了經(jīng)濟周期。年初至今芯片制造商英偉達(dá)股價最高翻了2倍，成為少數(shù)幾家市值超過1萬億美元的美國上市公司之一；同時，蘋果公司和微軟的股價也紛紛逼近歷史高點。

　　張軍：盡管自去年起美債收益率倒掛、就業(yè)數(shù)據(jù)以外等多個傳統(tǒng)指標(biāo)已發(fā)出衰退警報，但美國經(jīng)濟仍展現(xiàn)出較強韌性，不僅就業(yè)沒有如期走弱，零售等多個指標(biāo)近期也呈現(xiàn)低位企穩(wěn)反彈態(tài)勢，3月中下旬一度引發(fā)市場動蕩的區(qū)域銀行業(yè)問題似乎也在政策及時應(yīng)對下逐漸平息。

　　落到基本面上，2023年第一季度美股盈利繼續(xù)超預(yù)期。

　　在今年領(lǐng)漲的科技板塊，有86%的公司盈利超預(yù)期，在標(biāo)普500的11大行業(yè)指數(shù)中位居第二。除工業(yè)、醫(yī)療保健和公用事業(yè)外，大多數(shù)板塊的營業(yè)利潤率仍高于其長期平均水平。定價權(quán)結(jié)合成本削減（例如通過裁員）雙管齊下，幫助公司在收入增長持續(xù)走平時維持凈利潤。

　　除了基本面超預(yù)期強勁外，估值擴張是今年美股上漲更為重要的驅(qū)動。2022年大幅估值重修，美聯(lián)儲加息周期見頂和AI產(chǎn)業(yè)周期的到來，共同推動了今年美股估值的擴張。

　　胡超：5月美聯(lián)儲加息落地，市場預(yù)期未來或?qū)和＜酉?，科技股整體外部環(huán)境更趨于友好。盡管納斯達(dá)克接近創(chuàng)下年內(nèi)新高，進入技術(shù)性牛市，但結(jié)構(gòu)上主要受少數(shù)大型科技股股價上揚推動。

　　年初ChatGPT橫空出世，美國的大型科技公司在硬件、軟件、應(yīng)用落地等多維度顯著加快人工智能領(lǐng)域的布局。人工智能標(biāo)的股價大幅攀升，是推動美國股市整體上漲的重要力量。

　　但另一方面，代表傳統(tǒng)工業(yè)制造業(yè)的道瓊斯指數(shù)年內(nèi)則錄得負(fù)收益，不同資產(chǎn)之間的分化顯著加大。納斯達(dá)克今年以來的上漲，絕大部分要歸功于人工智能領(lǐng)域超預(yù)期的進展。隨著英偉達(dá)披露超預(yù)期的一季度業(yè)績，以及更為強勁的二季度指引，人工智能相關(guān)領(lǐng)域的景氣度持續(xù)走高，并得到上市公司業(yè)績的持續(xù)驗證，成為資本市場最受追捧的板塊。對于美國經(jīng)濟衰退的擔(dān)憂一直都在，但美股市場已經(jīng)展現(xiàn)較強的賺錢效應(yīng)，且人工智能短期無法被業(yè)績證偽，我們對于美國大型科技股未來一段時間的表現(xiàn)較為樂觀。短期可能出現(xiàn)的擾動不是當(dāng)下市場的主要矛盾。

　　俞瑾：近期驅(qū)動美股上漲的主要因素有三個：一是美國在宏觀經(jīng)濟方面展現(xiàn)出的韌性。美聯(lián)儲開啟加息周期一年多來，美國經(jīng)濟已大概率實現(xiàn)軟著陸，服務(wù)業(yè)復(fù)蘇強勁，失業(yè)率持續(xù)低位。二是受加息影響，2022 年美股大幅回調(diào)，公司盈利紛紛下調(diào)，而2023年基本面強于之前下修后的預(yù)期，疊加相對積極的股東回報政策，導(dǎo)致美股估值修復(fù)較快。三是隨著ChatGPT的風(fēng)靡，人工智能再次進入了大眾的視野，成為大家關(guān)注的熱點。相關(guān)硬件及應(yīng)用類公司為代表的科技股表現(xiàn)亮眼，也帶動美股整體走勢向上。

　　李沐陽：核心原因是AIGC催化帶來的盈利預(yù)期高增，疊加加息預(yù)期調(diào)整帶來的風(fēng)險偏好變化。我們做過一個測算，如果把標(biāo)普500中AI相關(guān)的企業(yè)剔除，整個指數(shù)是跌的。

　　趙啟元：今年以來，標(biāo)普、納指表現(xiàn)較為強勢。分子端看，AI景氣度提升及衰退預(yù)期減弱為主要。從AI景氣看，F(xiàn)AANGMNT市值總和上漲57%，其中Meta、英偉達(dá)分別上漲131%、178%，為標(biāo)普上漲的主要貢獻者。從衰退預(yù)期看，今年以來美國就業(yè)、消費等下行數(shù)據(jù)持續(xù)低于預(yù)期，軟著陸交易者比例增加。加息預(yù)期見頂，帶動美股整體較為樂觀。從10年期美債看，當(dāng)前利率略低于年初值，疊加聯(lián)儲加息已近尾聲，樂觀的左側(cè)交易者近期持續(xù)入場。

　　A股和美股科技股上漲邏輯不同

　　中國基金報記者：今年以來，美股和A股都出現(xiàn)了科技股的火爆行情，兩者有何區(qū)別？

　　李耀柱：宏觀上，海外加息放緩是推動美股科技股估值提升的重要因素之一，從去年開始的加息預(yù)期一直壓制科技股的盈利和估值，今年在加息放緩的背景下，盈利和估值都能提升。美國經(jīng)濟在加息和銀行危機中含有一些風(fēng)險，而資產(chǎn)負(fù)債表強勁的科技公司成為市場的防御首選，這些因素共同推動海外科技股的近期漲勢。如果去看海外科技公司的動態(tài)PE（NTM PE），縱向?qū)Ρ葰v史其實并沒有處于高估狀態(tài)，而通用人工智能的行業(yè)革命將持續(xù)數(shù)年甚至數(shù)十年，因此，在巨大的行業(yè)機會面前，后市機遇大于風(fēng)險。

　　中觀層面，以ChatGPT為代表的通用人工智能行業(yè)趨勢已經(jīng)建立，在未來數(shù)年內(nèi)通用人工智能將極大提升社會的發(fā)展效率，在科學(xué)理論和生產(chǎn)效率方面都有望看到實質(zhì)性的突破。以算力為代表的半導(dǎo)體、云計算等行業(yè)得到市場的青睞。后續(xù)以軟件為代表的軟科技會加速發(fā)力。

　　A股方面，人工智能的本質(zhì)是算力、算法和數(shù)據(jù)。我們根據(jù)這個框架在國內(nèi)尋找相關(guān)機會。中國是一個龐大的市場，應(yīng)用場景多樣，結(jié)合人工智能的發(fā)展會有很多不同的應(yīng)用誕生，提升各行各業(yè)的效率。豐富的場景數(shù)據(jù)是讓中國人工智能技術(shù)發(fā)展的重要基石，中國會在這輪科技革命中有巨大的發(fā)展機會。事實上，A股也是這樣演繹的，應(yīng)用的相關(guān)公司有巨大的漲幅，我們認(rèn)為里面機會仍然巨大。

　　俞瑾：美股 AI板塊在本輪科技股行情下大致會根據(jù)業(yè)績的兌現(xiàn)實現(xiàn)股價提升，股價會根據(jù)業(yè)績確定性先后反映，本輪上漲首先受益的是基礎(chǔ)硬件(如GPU)，然后是基礎(chǔ)軟件(如數(shù)據(jù)庫相關(guān)軟件)，而應(yīng)用軟件由于落地還處于早期，且業(yè)績兌現(xiàn)不明朗，目前股價反映也并不明顯。

　　國內(nèi)也有類似的情形，但由于兩個市場中優(yōu)勢行業(yè)有差異，上漲先后順序及幅度也不盡相同。國內(nèi)首先上漲是確定性比較強的應(yīng)用端(如傳媒)和光模塊，然后是一些有潛力的芯片龍頭，但是由于技術(shù)上還存在不確定性，所以彈性和波動也較大。

　　李沐陽：美股的科技股火爆行情來自AIGC帶來的相關(guān)算力公司的業(yè)績正向變化，A股更傾向于長期估值壓制板塊的短期估值修復(fù)。

　　張自力：A股方面，宏觀邏輯上，經(jīng)濟不強、利率下行，維持存量博弈的格局，數(shù)字經(jīng)濟和人工智能為代表的科技創(chuàng)新和結(jié)構(gòu)性政策利多持續(xù)推進，科技創(chuàng)新周期、國產(chǎn)替代周期、行業(yè)庫存周期三期疊加的“數(shù)字經(jīng)濟”行情將在三季度進一步擴散到先進制造業(yè)。美股呈現(xiàn)大盤成長股搭臺，震蕩橫盤、等待新的科技進展或盈利改善、中小盤科技股，估值合理偏低，AI賦能可以提高估值值得挖掘的局面。

　　萬瓊：美股方面，AI可以形成長期投資主題。AIGC催化下，AI步入高速發(fā)展期。如同iPhone促使手機上游零部件和整機組裝技術(shù)迭代，AIGC帶動基礎(chǔ)層、技術(shù)層、應(yīng)用層等進步，且由文本/圖片/音頻/視頻生成向多模態(tài)發(fā)展，迭代空間廣闊，驅(qū)動智能化。A股方面，國內(nèi)人工智能行業(yè)發(fā)展的強項在于下游應(yīng)用，A股投資者更為關(guān)注下游。

　　趙啟元：今年以來，美股和A股TMT板塊均迎來牛市，不過,納指持續(xù)向上，A股TMT板塊已經(jīng)歷一輪回調(diào)。主要差異在于本輪AI產(chǎn)業(yè)由美股龍頭驅(qū)動，包括軟件端的微軟和硬件端的英偉達(dá)，均為當(dāng)前技術(shù)相對領(lǐng)先、訂單相對明確的標(biāo)的。而國內(nèi)的AI產(chǎn)業(yè)雖然發(fā)展勢頭迅猛，但節(jié)奏相對落后，在技術(shù)和業(yè)績驗證方面弱于美股科技龍頭。待后續(xù)A股AI產(chǎn)業(yè)持續(xù)出現(xiàn)進展，行情大概率將進一步上臺階。

　　狄星華：美股年初交易的是通脹開始冷卻，科技股估值修復(fù)；隨后ChatGPT作為現(xiàn)象級產(chǎn)品出現(xiàn)，各種AI應(yīng)用層出不窮，而作為AI先鋒的幾個龍頭公司業(yè)績又相當(dāng)不錯，因此,點燃投資人做多美股科技股的熱情。A股科技股的火爆板塊也是AI板塊，大家對算力與應(yīng)用端的期望也比較高。

　　美股具備長期配置價值

　　科技仍是全年主線

　　中國基金報記者：下半年，如何展望美股走勢？看好哪些細(xì)分機會？

　　張自力：下半年多數(shù)階段，美股呈現(xiàn)大盤成長股搭臺（震蕩橫盤、等待新的科技進展或盈利改善）、中小盤科技股（估值合理偏低，AI賦能可以提高估值）值得挖掘的局面。但要小心美國通脹下不去及美聯(lián)儲鷹派超預(yù)期的風(fēng)險，或?qū)?dǎo)致美股階段性出現(xiàn)較大震蕩調(diào)整。

　　具體到細(xì)分機會，首先，清潔能源、國防軍工、半導(dǎo)體、新能源車等為代表的先進制造業(yè)有望步入新一輪朱格拉周期，隨之而來的是對人工智能、工業(yè)自動化、大數(shù)據(jù)及云計算等需求提升。第二，圍繞AI的機會方興未艾、層出不窮。大模型訓(xùn)練所驅(qū)動的算力供給將進入高峰，明后年推理端的算力需求將開始放量。應(yīng)用的落地與用戶滲透才能真正將硅基算力轉(zhuǎn)化為勞動力，AI應(yīng)用特別是細(xì)分領(lǐng)域小巨人，將是美股下一階段的投資核心。

　　李耀柱：美股仍然有望在全球股市向上的情況下震蕩提升。一方面，加息周期的末端，利率對風(fēng)險資產(chǎn)的壓制減少；另一方面，通用人工智能技術(shù)會推動企業(yè)經(jīng)營效率的提升，從而提升企業(yè)盈利。

　　站在目前時點，我們還是看好全球科技股，通用人工智能革命剛剛開始，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)、云計算、SaaS軟件，以及網(wǎng)絡(luò)安全仍然有不錯的機會。

　　張軍：短期來看，對美股持相對謹(jǐn)慎的看法。相對而言，更看好今年三季度后介入美股。中長期來看，即使美國經(jīng)濟或?qū)⒚媾R短期震蕩，若通脹整體控制在溫和區(qū)間，經(jīng)濟增長仍有望成為美股上漲的重要支撐條件。

　　展望后市，盡管今年美股的上漲一定程度上已計入美聯(lián)儲政策拐點的到來，而估值擴張驅(qū)動的上漲可能意味著短期波動會加大，但其估值仍處在過去10年較為合理的位置，且美國企業(yè)在較長時期預(yù)計仍將保持較強的競爭力，因此,美股仍是投資者進行中長期全球化配置較優(yōu)的資產(chǎn)。

　　萬瓊：美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預(yù)期走強。上周四，今年一季度美國GDP最新預(yù)測值為2%，遠(yuǎn)超上一次修正值1.3%和預(yù)期值1.4%，相比去年四季度的2.6%，美國經(jīng)濟呈現(xiàn)溫和增長；美國上周初請失業(yè)金人數(shù)23.9萬人（vs預(yù)期值26.5萬人），六周以來首次下降。強勁的經(jīng)濟數(shù)據(jù)緩解經(jīng)濟衰退風(fēng)險，同時也提升了美聯(lián)儲的加息預(yù)期。

　　下半年來看，美股價值與周期板塊仍有盈利壓力，成長板塊的風(fēng)險來自更大增長壓力與更強加息節(jié)奏。預(yù)計增長繼續(xù)下行但今年大概率不致衰退，通脹在三季度末到較低水平。

　　可以繼續(xù)關(guān)注美股科技板塊，考慮到AI革命趨勢以及美國AI技術(shù)領(lǐng)導(dǎo)地位，當(dāng)前美股科技風(fēng)潮可能仍將維持一段時間。回顧歷史經(jīng)驗，輕度衰退下美股盈利下調(diào)幅度約20%，而當(dāng)前納斯達(dá)克盈利已下調(diào)23%，科技板塊因盈利提前下修且具有行業(yè)催化劑，因此受盈利壓力的影響反而較小。

　　胡超：這一輪美國高通脹主要是強勁的需求帶來，背后體現(xiàn)的是美國經(jīng)濟基本面的強韌。通脹拐點已現(xiàn)，關(guān)鍵是核心通脹下來的路徑，對應(yīng)的是聯(lián)邦基金目標(biāo)利率的持續(xù)程度以及未來降息的時間點。投資者需要耐心等待未來的經(jīng)濟數(shù)據(jù)情況。

　　我們認(rèn)為，美股依然具備長期投資價值。標(biāo)普500的主要成分股都是在產(chǎn)品或技術(shù)方面具有絕對優(yōu)勢并引領(lǐng)全球行業(yè)發(fā)展的頂尖巨頭。美股熊短牛長的趨勢也并未被打破，與A股依然有一定互補性，具備一定配置價值。

　　俞瑾：我們判斷下半年在通脹約束下，美聯(lián)儲政策利率大概率會維持高位，但美國經(jīng)濟有望維持韌性。世界大型企業(yè)聯(lián)合會近期公布的數(shù)據(jù)顯示，6月美國份消費者信心指數(shù)升至2022年初以來最高水平，超過市場預(yù)期。同時，個股的業(yè)績表現(xiàn)與未來季度、年度的指引增加了投資者的信心。在此情況下，我們持續(xù)看好美股人工智能以及應(yīng)用落地的一系列產(chǎn)業(yè)鏈，包括硬件端芯片、半導(dǎo)體賽道以及基礎(chǔ)軟件等。另外也會關(guān)注持續(xù)降本增效、并有望在中期顯著受益于 Al 浪潮的互聯(lián)網(wǎng)和應(yīng)用軟件巨頭。

　　趙啟元：向后展望，美股科技預(yù)計趨勢向上，全年仍將是核心主線?？紤]當(dāng)下美國經(jīng)濟走弱，流動性長期預(yù)期放緩，美股科技相對景氣維持，預(yù)計大概率延續(xù)結(jié)構(gòu)性行情，類似2013、2019、2023年的A股和2023年的美股。本輪AI產(chǎn)業(yè)趨勢由微軟、英偉達(dá)等科技龍頭驅(qū)動，后續(xù)如果訂單、政策等持續(xù)驗證，美股科技龍頭有望繼續(xù)領(lǐng)跑。當(dāng)前美股科技龍頭正在降本增效+股票回購，或?qū)Ⅱ?qū)動股價上行。

　　狄星華：結(jié)合宏觀與微觀，今年的美股非常微妙、有趣。一方面高企的利率使得投資人無時無刻都在提醒自己衰退的風(fēng)險，另一方面在持倉選擇上卻在朝著現(xiàn)金流豐厚的科技股公司靠攏。疊加各種AI、MR等新產(chǎn)品的短期催化，下半年美股仍有望在此節(jié)奏和方向上繼續(xù)前進。

　　李沐陽：短期很難判斷。高企的通脹，“即將”衰退的經(jīng)濟，AI帶來的科技企業(yè)業(yè)績齊飛，多種因素疊加很難判斷，能關(guān)注的只有加息的節(jié)奏與終點以及何時降息。細(xì)分機會或還是在AIGC相關(guān)領(lǐng)域。

　　經(jīng)濟景氣變化疊加加息周期見頂

　　驅(qū)動日、印股市行情向好

　　中國基金報記者：與此同時，日本、印度股市等部分亞太股市也行情向好，主要原因是什么？未來行情是否可持續(xù)？

　　趙啟元：國家之間的相對經(jīng)濟景氣變化和加息預(yù)期見頂是日印行情持續(xù)向上的主要動力。分子端看，今年2月以來，日本、印度景氣持續(xù)向上，并超市場預(yù)期。海外大型科技公司紛紛投資印度市場，包括蘋果公司在印度首開店及特斯拉要在印度建立新工廠。分母端看，隨著加息周期漸近尾聲，投資者認(rèn)為，海外市場的貨幣更具有吸引力。因此，增加布局非美資產(chǎn)力度。另外，日本資本市場改革提升ROE、巴菲特購買的名人效應(yīng)也是日股上漲的重要因素。再加上日本多年來首次看到通脹，意味著居民消費將要恢復(fù)，所以，是多重利好所致。

　　狄星華：日本上漲原因從長期看是因為經(jīng)濟上擺脫了長期通縮的壓力，物價和工資增速開始回升，短期看，日本入境旅游回暖，經(jīng)濟有上行潛力。日本央行決定保留YCC（收益率曲線控制政策）不變，也緩解了市場對日本央行在新行長上任后變得鷹派的擔(dān)憂。

　　李耀柱：首先，亞太股市行情不錯的共同原因是，美元加息周期見頂后新興市場往往會有不錯的表現(xiàn)；其次，從國家自身因素看，日本最新的CPI數(shù)據(jù)表明其經(jīng)濟本身有望走出過去長時間的通貨緊縮，同時日本也有再次成為歐美制造基地的可能，日本股市還疊加了巴菲特正在持續(xù)加碼投資日本商社的催化劑。印度則是從去年開始便是外資青睞的新興市場，印度有非常年輕的人口結(jié)構(gòu)和龐大的人口數(shù)量，其產(chǎn)業(yè)升級的潛力和本土的消費需求不容小覷。

　　張自力：在歐美銀行業(yè)危機陰霾未散、美國債務(wù)上限僵局又警鐘長鳴的背景下，不少全球市場投資者的目光近來已逐漸轉(zhuǎn)向亞洲。印度股市二季度持續(xù)走高的背后，外資的持續(xù)流入居功至偉。3月底以來，海外資金凈流入印度股市的規(guī)模達(dá)到44億美元。在全球經(jīng)濟放緩引發(fā)擔(dān)憂之際，印度這個目前增長最快的亞洲經(jīng)濟體正被不少業(yè)內(nèi)人士視為避風(fēng)港。印度經(jīng)濟正在變得越來越強大，值得關(guān)注。

　　張軍：今年以來日本股市持續(xù)上漲，一路高歌猛進，似乎沒有停歇的跡象。其強勁表現(xiàn)背后有諸多原因支持。一方面，日本經(jīng)濟正從疫情中逐漸恢復(fù)，企業(yè)利潤開始強勁增長，且很多企業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)鏈中有優(yōu)勢地位，有著較高的長期配置價值。另一方面，日本央行采取了相對寬松的貨幣政策，壓低了國債收益率與企業(yè)融資利率，為日本國內(nèi)企業(yè)發(fā)債回購與海外投資者融資買入提供了充足的彈藥。

　　展望未來的日本股市，重點關(guān)注兩類投資機會。一是在國際分工和國際市場中，供應(yīng)鏈和產(chǎn)業(yè)鏈具備獨特優(yōu)勢地位，或具備類似壟斷地位行業(yè)。譬如化工、半導(dǎo)體材料、高端精密設(shè)備，以及自動化設(shè)備零部件。二是立足亞洲，乃至更廣泛的區(qū)域的，以快速消費、時尚消費和文化內(nèi)容著稱的企業(yè)。因其品牌競爭力較強，且國際化程度較高。此外，我們也將持續(xù)關(guān)注“P/B＜1”的公司，此類公司較多分布于日本金融業(yè)和汽車業(yè)。若日本進入溫和通脹趨勢，內(nèi)需有望獲得較好支撐，進而提振這類公司的股價。

　　李沐陽：加息預(yù)期緩和。日本市場表現(xiàn)較好的另一個原因是因為全球經(jīng)濟衰退的大背景下大家傾向于找一些分紅高且自由現(xiàn)金流充裕的業(yè)務(wù)穩(wěn)定的資產(chǎn)，日本五大商社等恰好屬于這一范疇。

　　俞瑾：根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截止6月30日，亞太股市的估值基本回到中樞位置，如果看MSCI亞太指數(shù)，PE(未來 12個月EPS)目前為10年的均值。但是對比美國市場，亞太市場的估值仍然沒有修復(fù)到疫情前的水平，目前大約為30%的折價，估值相對水平低。

　　亞太市場仍具估值性價比

　　中國基金報記者：相較于歐美市場，當(dāng)前亞太股市估值水平如何？

　　李耀柱：截至6月29日，按照彭博的計算，當(dāng)前日本NIKKEI 225指數(shù)的TTM PE估值是32.3x，過去五年平均是23.4x；韓國KOSPI指數(shù)的是15x，過去五年平均是15.2x；恒生指數(shù)是9.7，過去五年平均是11.6x；是13.8x，過去五年平均是15.1x；越南胡志明股票指數(shù)的是15.4x，過去五年平均是17.7x；印度NIFTY50指數(shù)是22.8x，過去五年平均是24.8x；美國標(biāo)普500指數(shù)是21x，過去五年平均是21.9x；歐洲STOXX50指數(shù)是12.8x，過去五年平均是16.4x。

　　整體來看，橫向比較亞太股市的整體估值水平，除日本和印度以外，都比美國便宜，除去香港市場外，整體亞太市場估值比歐洲市場貴?？v向比較，除日本外，歐美以及其他亞太市場都低于過去五年均值水平。

　　張自力：亞太股市的估值相對美股已非常低，尤其是A股。從萬得全A來看，目前A股市場的整體估值在18倍，處于歷史48%分位。短期看，估值已調(diào)整到位，此前市場預(yù)期過于悲觀，雖然經(jīng)濟較弱，但只要有一定時間，居民端和企業(yè)端的資產(chǎn)負(fù)債表就能修復(fù)，盈利就會回升，市場就能上漲，下半年A股市場大概率出現(xiàn)穩(wěn)中有升的情況。

　　趙啟元：當(dāng)前，日經(jīng)225和印度Sensex30的PE-TTM估值分別為23倍、19倍，歷史分位數(shù)分別為29%、48%，無論絕對值和歷史分位數(shù)相對美股均位于低位，仍有上升空間。另外，上證指數(shù)、恒生指數(shù)、韓國綜合指數(shù)的PE-TTM估值分別為13倍、9倍、16倍，歷史分位數(shù)分別為22%、12%、64%，絕對值和歷史分位數(shù)相對美股均位于低位。因此，整體亞太市場仍具估值性價比。

　　李沐陽：相對更低。但從估值中樞來看還算合理。

　　狄星華：目前來看，亞太股市中，港股估值非常低，但可能需要一些催化使得投資人重拾信心。

　　胡超：當(dāng)前恒生科技指數(shù)靜態(tài)市盈率為30.0X，2023/24/25年前瞻PE分別為23.5X/17.5X/11.9X。從基本面看，騰訊、阿里、美團等大一季度業(yè)績環(huán)比改善趨勢不變，降本增效推動盈利增長的同時，營收端受益于疫情放開開始回暖?？紤]到大部分互聯(lián)網(wǎng)公司主業(yè)集中在與宏觀經(jīng)濟密切相關(guān)的消費與廣告行業(yè)，國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇將推動成分股業(yè)績加速復(fù)蘇，持續(xù)向上的基本面對目前歷史相對低位的估值也有較強支撐。

　　整體而言，恒生科技部分上市公司陸續(xù)公布一季度業(yè)績數(shù)據(jù)，有好有壞，整體趨勢上大致符合預(yù)期，部分業(yè)績超預(yù)期的公司在股價上也有較為明顯反應(yīng)。當(dāng)前市場情緒整體低迷，投資人對于業(yè)績的要求更為苛刻。除開部分個股，港股整體表現(xiàn)較為羸弱。5月南下資金依然凈流入超200億，年初至今累計凈流入超1100億，港股市場的拋壓主要來自于海外投資人。隨著人民幣雙柜臺推出，離岸人民幣資產(chǎn)有望被盤活，邊際上提升港股整體流動性。

　　全球股市存結(jié)構(gòu)性機會

　　中國基金報記者：站在下半年的起點，從全球范圍來看，您主要看好哪些市場機會？理由？

　　李耀柱：從估值水平看，大部分市場當(dāng)前的估值情況跟過去五年歷史均值相比仍有吸引力。全球經(jīng)濟有望在通用人工智能帶來的新科技趨勢下催生新的增長亮點。盡管宏觀上還會受到通脹影響，風(fēng)險資產(chǎn)仍然受到高利率環(huán)境壓制，但按照科技革命歷史的表現(xiàn)，科技革命這個因素會在中長期降低通脹對于利率的影響，同時科技革命也會帶來新的經(jīng)濟增長效率，所以我們對于全球的股市中長期表現(xiàn)樂觀。

　　這輪科技革命是由通用人工智能引領(lǐng)的，歐美、日本、韓國和中國都會受益于這輪科技革命。同時也看好歐洲、日本和中國的消費股機會，下半年中國經(jīng)濟復(fù)蘇會對消費股有一定拉動。最后，我們認(rèn)為全球制造業(yè)會有一輪產(chǎn)業(yè)升級，中國的制造業(yè)以及一些東南亞國家也會有不錯的投資機會。

　　張自力：看好美國成長股，今年有兩波事情造成了科技股行情的突然爆發(fā)：一波是銀行危機中，大科技公司被定義為安全資產(chǎn)，成為風(fēng)險資金的避風(fēng)港；一波是ChatGPT重新引燃了人工智能的熱潮。美國成長股又進入了上升軌道。去年美聯(lián)儲罕見地連續(xù)加息，造成了估值收縮，但盈利并沒有受到影響，很多公司ROE甚至達(dá)到了30%以上。

　　所以，在加息暫緩或者不是逆風(fēng)而行的市場環(huán)境里，成長股完全可以以自身的盈利能力作為驅(qū)動力量。除貨幣環(huán)境外，新興技術(shù)尤其是人工智能領(lǐng)域大模型的優(yōu)異效果，以及在各個細(xì)分領(lǐng)域的融合、落地前景，極大地推動了科技行業(yè)未來模式的展望，并擴展了資本估值空間。

　　張軍：對于美國和歐洲等發(fā)達(dá)經(jīng)濟體而言，經(jīng)濟周期和貨幣政策處于不同階段，銀行業(yè)壓力的嚴(yán)重程度也不盡相同，這些都表明投資者應(yīng)該尋求地域分散化。

　　盡管由于信貸引發(fā)經(jīng)濟收縮的跡象有限，勞動力市場和住房數(shù)據(jù)依然強勁，市場降低了對美國陷入整體經(jīng)濟衰退可能性的預(yù)測，但隨著全球經(jīng)濟增長放緩和通脹率下降，我們將繼續(xù)關(guān)注美國和歐洲的優(yōu)質(zhì)股票。 

　　鑒于全球需求疲軟，亞洲其他地區(qū)的出口在今年大部分時間內(nèi)可能仍然較為疲軟。

　　然而，發(fā)達(dá)經(jīng)濟體與亞洲經(jīng)濟體的增長表現(xiàn)差異，再加上更有利的政策背景，意味著與內(nèi)需相關(guān)的中國企業(yè)和亞洲股票將獲得更高回報。隨著美聯(lián)儲結(jié)束加息周期，美元疲軟也將利好新興市場和亞洲的金融資產(chǎn)，但由于美國降息預(yù)期落空及財政部普通賬戶重建的流動性影響,可能在短期內(nèi)限制美元的下行幅度，因此這一利好因素可能將在晚些時候發(fā)揮作用。

　　對于固收市場，目前是關(guān)注美國長期國債和投資級信用債的不錯時機，偏長期固收策略有助于鎖定長期收益率。但在高收益?zhèn)矫?，作為重要組成部分之一的能源板塊，油價走弱背景下能源行業(yè)違約率有可能逐步上升，投資者應(yīng)對高收益?zhèn)３志琛?/p>

　　趙啟元：往后展望，A股和美股科技的機會和性價比更大。全球角度看，宏觀層面，加息預(yù)期見頂下，全球資產(chǎn)或迎拐點，長期支撐向上，權(quán)益資產(chǎn)更加受益。海外在通脹受到高利率抑制后，全球整體經(jīng)濟將會持續(xù)復(fù)蘇，AI產(chǎn)業(yè)景氣領(lǐng)先明顯，主導(dǎo)企業(yè)所在的美股科技板塊（納指）或具備α。一旦通脹下行接近目標(biāo)，大概率會發(fā)生降息，到時候低利率會提升整體估值，利好股市長期表現(xiàn)。

　　從性價比和景氣趨勢看，因當(dāng)前經(jīng)濟預(yù)期見底，A+H股當(dāng)前處于行情相對低點。后續(xù)經(jīng)濟預(yù)期向下空間已較為有限，同時政策預(yù)期、經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期計入資產(chǎn)幅度不高，性價比凸顯。從A+H股板塊看，中國AI產(chǎn)業(yè)發(fā)展勢頭也較強，A股TMT和恒生科技等下半年機會逐步凸顯。

　　俞瑾：從全球配置角度來看，一般會從“估值和收益”這兩個維度來看各個市場的機會。當(dāng)前，從收益端來看，我們看好受益于人工智能、新能源轉(zhuǎn)型等大趨勢，具有成長屬性且有alpha的美股市場。而從估值角度來看，A股和港股目前處于相對低位，也具有一定的投資價值。

　　胡超：天弘越南市場股票QDII是目前內(nèi)地市場上唯一主要投資越南的基金。展望下半年，看好越南市場表現(xiàn)。

　　盡管VN30指數(shù)年初至今上漲為僅高個位數(shù)，但代表中小盤股票的河內(nèi)HNX30指數(shù)已累計上漲超27%，并在5月份進入加速上漲趨勢，顯示越南國內(nèi)投資人的投資熱情持續(xù)高漲。當(dāng)前越南大盤股的估值依然具有較強的吸引力，即使上半年經(jīng)濟基本面較差，但資本市場依然展現(xiàn)了較強的韌性。隨著更多財政政策落地，貨幣政策持續(xù)引導(dǎo)利率走低，越南資本市場在下半年有望獲得較強支撐。

　　2022年越南市場下跌，反映其仍存在一些市場結(jié)構(gòu)和制度上的不完善。而從積極的角度看，政策因素雖在短期造成市場波動，但在長期將凈化資本市場的生態(tài)環(huán)境。拋開這些短期因素，仍然看好越南本身的經(jīng)濟增長。在中長期，對于越南資本市場看好的觀點并未發(fā)生變化。在加速融入國際貿(mào)易產(chǎn)業(yè)鏈和承接制造業(yè)轉(zhuǎn)移方面，越南獨特的競爭優(yōu)勢非常明確，包括：生產(chǎn)要素的低成本優(yōu)勢、快速成長的中產(chǎn)階級，人口結(jié)構(gòu)，以及一貫的開放政策。

　　李沐陽：韓國市場半導(dǎo)體機會值得關(guān)注。半導(dǎo)體存儲周期先行或顯示出底部信號，韓國幾個大型半導(dǎo)體公司業(yè)績都很差，部分公司已經(jīng)公告漲價。

　　狄星華：仍然看好全球科技股：人工智能為科技股公司在收入端帶來新的增長潛力，同時人工智能又在成本費用端降本增效，長周期看科技龍頭的回報率比較優(yōu)越。